近期，债市情绪由强转弱，股债“跷跷板”效应持续发酵，致使主要期限利率普遍上行，长端升幅更大——10年期国债收益率回到了1.80%至1.90%的区间。
分析人士指出，去年底市场过度解读“适度宽松”，叠加央行购债等其他因素影响，导致债市行情出现了透支，目前需要逐步修正预期。
不过，仍有不少持乐观态度的机构认为，低通胀格局下，鉴于管理层需要引导实际利率下行提振经济，因此“债牛未尽”，“短空长多”行情依旧可期。
调整步伐放缓
近期债市定价出现较大幅度调整，10年期国债利率上破1.8%的关键点位，最高触及1.89%一线。
“本轮调整主要受到了股债‘跷跷板’和货币‘预期差’的影响。”一位机构交易员告诉记者，“一方面，管理层关于‘出台实施政策要能早则早、宁早勿晚’的表述，使市场风险偏好有所回升，权益市场震荡偏强，股债‘跷跷板’效应得以明显增强。另一方面，央行最新的政策表态进一步修正了市场的货币宽松预期——短期内宽货币的节奏仍存在不确定性，偏空因素叠加发酵最终催生了债市的本轮调整。”
记者还注意到，随着债市波动调整风险的加大，现阶段已有部分机构出于防御风险和流动性储备的诉求，采取了降久期的防御策略——对应上周债基久期中枢有所回落。
“债市持续调整，基金已经面临较大的赎回压力，这也是导致其在二级市场持续抛售债券的重要原因。”国盛证券研究所固收首席分析师杨业伟表示，“临近季末，银行面临考核指标的压力，后续也不排除其在二级市场卖券应对负债端压力以及利润考核的可能，而这又会进一步增大债市调整压力。”
“对于未来债券收益率的上行空间，我们前期的目标利率为2.2%至2.5%，现在已更新为2.5%以上。”开源证券固收首席分析师陈曦说。
眼下，有部分持审慎观点的机构认为，若债市利率在当前水平继续快速攀升，则后续大概率还将增加市场赎回风险，导致负向反馈循环发生。
好在，经历了约20BP的快速调整，3月12日债市迎来了难得的“喘息”，收益率止跌企稳。
中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至3月12日收盘，银行间利率债市场收益率整体下行。举例来看，SKY_3M下探1BP至1.63%；中债国债收益率曲线2年期回落4BP至1.56%；SKY_10Y下行5BP至1.83%。
偏多因素“抬头”
有业内人士认为，基本面的渐进式修复，为‘债牛’趋势续演奠定了坚实的基础。
可以看到，2月份，居民消费价格指数（CPI）环比下降0.2%，同比回落0.7%，这是自2024年2月份以来，首次出现CPI同比负增长现象。与此同时，2月工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下降了0.1%，同比回落了2.2%，彰显出春节后项目开复工进度较慢，下游需求恢复不及往年、总体延续弱势运行的现状。
“后续来看，PPI方面，尽管积极的财政政策可能带来一定的需求增量，但是房地产市场恢复偏慢，工业品需求难有明显增长，个人认为PPI同比或继续低位运行。”一位券商固收部门负责人在接受记者采访时判断，“CPI方面，居民收入预期偏弱背景下，核心通胀料持续处于低位。同时，近期公布的高频数据显示，食品价格、油价等还在走低，由此，3月CPI同比或仍处于负值区间。”
来自中金公司的研究观点亦指出，今年管理层将通胀目标从3%下调至2%，说明政策正在逐步适应当前的低通胀环境，鉴于国内居民收入预期偏弱，因此通胀弱势局面大概率将延续一定时间，而走出低通胀需要财政和货币政策共同发力。向后看，货币政策再度放松的进程可能加快——预计3月至4月市场有望看到货币政策开启新一轮放松，如降准、降息等，彼时债券收益率料重新回落，建议关注相应交易机会，尤其是短端下行空间较大。
财通证券研究所固收分析师孙彬彬亦表示：“鉴于国内外经济金融环境面临较大不确定性，同时综合考虑开年的出口和通胀数据，我们认为货币转松的条件在逐渐累积。”
有望收复失地
“总而言之，近期公布的贸易数据以及通胀数据，都显示基本面复苏不甚理想，特别是较低的通胀数据意味着较高的实际利率，现实情况并不支持资金价格持续收紧。”在杨业伟看来，“目前尚无充分证据说明利率下行大趋势发生变化。实体经济是金融的源泉，利率是单位金融融资获得的收益，自然与实体部门单位资本的回报一致。实体回报率的下降，决定着利率的下降趋势。如果用工业企业息税前收益与总资产比例计算单位资本回报，可以看到，2010年以来，单位资本回报趋势性下降，从2010年的10.4%下降到了去年的4.7%附近，年均下降幅度高达40BP左右。”
多位持乐观态度的业内人士判断，债市有望逐步收复失地。展望后续，若降准、降息预期进一步发酵，那么债市大概率将演绎快速修复行情；如果降准、降息预期继续后置，但资金面保持宽松不变，则债市利率可能会在震荡中修复下行；如果市场对货币宽松预期存在反复，如2月中长期资金投放大幅不及预期、债市供需缺口继续扩大，则债市可能还会面临调整压力，不过最艰难的时候或已过去。
