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【长江宏观于博团队】降准或可期,降息需等待

(来源:于博宏观札记)

作者:于博 宋筱筱 蒋佳榛

2025年3月14日,央行公布2025年2月金融统计数据:2月,社融新增2.23万亿,人民币贷款增加1.01万亿;2月末,社融规模存量同比增长8.2%,M2同比增长7%。

2025年2月新增社融同比多增,政府债是主要支撑;化债压制企业中长贷,居民信贷需求仍弱;M0、M1增速回落,M2增速持平,财政存款仍待释放。财政助力信用扩张,对于后续货币政策,我们认为:1)降准配合短期可期,考虑到财政靠前发力,政府债供给压力不低,且短期稳汇率压力缓解,短期央行通过降准等方式来保持流动性充裕的概率提升;2)降息仍需等待时机,主要是当下宏观金融数据不弱,降息时点仍需要“择机”,尚需等待。

1、政府债支撑社融同比多增

2、化债压制企业中长贷,居民信贷需求仍弱

3、M2增速持平,财政存款仍待释放

4、财政助力信用扩张,降准配合短期可期,降息仍需等待时机

政府债支撑社融同比多增

政府债支撑社融同比多增。2月新增社融2.23万亿,同比多增7374亿,政府债是主要支撑。具体来看:

1)2月社融口径人民币贷款新增0.65万亿,同比减少0.33万亿,原因有三:一是信贷在1月开门红季节性回落;二是2月地方化债进度加快,对信贷有所压制;三是当前实体经济融资需求仍较疲弱。

2)2月政府债新增1.7万亿,同比多增1.1万亿,2月国债净融资、新增专项债(项目建设)、化债资金分别发行4185亿、3264亿、8479亿(其中置换债发行7823亿),同比+1538亿、-202亿、+8154亿。2025年新增政府债合计较2024年增加2.9万亿,预计政府债将对今年社融产生持续支撑。但值得注意的是,化债本质是置换,化债资金的发行或对信贷、非标、企业债等规模产生下行压力。

3)未贴现票据、企业债同比+701亿、+279亿,信托贷款、委托贷款等非标融资同比仍有小幅拖累。

化债压制企业中长贷,居民信贷需求仍弱

化债压制企业中长贷,居民信贷需求仍弱。2月当月新增信贷1.01万亿,同比-0.44万亿。

分部门来看,2月居民部门信贷减少0.39万亿,同比少减0.2万亿、主要是去年同期基数较低,其中居民短贷、中长贷当月分别减少0.27、0.12万亿,指向当前居民消费意愿仍较低,居民加杠杆仍需政策呵护和房价牵引。

2月企业部门信贷新增1.04万亿,同比-0.53万亿,其中企业短贷、中长贷同比分别-0.2、-0.75万亿,一方面受开门红后信贷投放季节性回落,另一方面化债提速对信贷投放亦有压制,后续关注企业加杠杆意愿的修复情况。

M2增速持平,财政存款仍待释放

M2增速持平,财政存款仍待释放。2月M0、M1同比增速分别回落至9.7%、0.1%,M2同比增速则持平至7.0%。春节过后流动资金需求回落,M0同比增速季节性回落。

从存款分项来看,2月居民存款同比-2.6万亿,企业存款、财政存款、非银存款同比分别+2.1、+1.6、+1.7万亿,虽然企业、非银存款同比增加,而政府债发行提速、但财政存款尚未释放,居民存款同比减少,双重作用下M2增速持平。

新M1增速回落至0.1%,旧M1降幅则收窄至-1.8%,边际上居民活期存款转定期、而企业定期存款转活期,或是二者趋势背离的原因。

财政助力信用扩张,降准配合短期可期,降息仍需等待时机

财政助力信用扩张,降准配合短期可期,降息仍需等待时机。2月社融存量同比增速回升至8.2%,但剔除政府债之后则回落至6.0%,社融口径的信贷增速亦回落至7.1%,政府债同比多增在预期内,且2月置换债发行提速、约7823亿,置换债会导致信贷同步下降,这或是导致本月信贷、尤其是企业中长贷同比减少的原因,如果把这部分影响加回信贷,预计信贷、企业中长贷2月仍是多增的状态。置换债仍有万亿额度或集中在3、4月发行,预计仍将对信贷有所压制,二季度或是观察化债之后企业信贷恢复成色的较好窗口。

3月两会期间已披露关键经济目标和财政目标,政府债同比多增2.9万亿,考虑到去年置换债靠后发行、今年靠前发行,上半年政府债对社融的支持或将持续,尤其二季度,特别国债或加入发行行列,地方化债暂告段落之后,用于项目投资的专项债或也将提速。政府工作报告中货币政策“适度宽松”总基调不变,且强调“适时降准降息”,打好政策“组合拳”,加强财政、货币协同,出台实施政策要能早则早、宁早勿晚,考虑到财政靠前发力,政府债供给压力不低,且短期稳汇率压力缓解,央行通过降准等方式来保持流动性充裕的概率提升。而当下宏观金融数据不弱,降息时点需要“择机”,尚需等待。

1、经济复苏不及预期:经济复苏强度较弱,居民、企业信心不足,信贷增长不及预期,社融存量增速走弱。

2、美联储降息不及预期:美国经济韧性较强、通胀具有较强粘性,美联储降息不及预期。

对外发布时间:2025-03-15

研究发布机构:长江证券研究所

参与人员信息:

于博 SAC编号:S0490520090001 SFC编号:BUX667邮箱:yubo1@cjsc.com.cn

宋筱筱 SAC编号:S0490520080011 邮箱:songxx3@cjsc.com.cn

蒋佳榛 SAC编号:S0490524080005 邮箱:jiangjz@cjsc.com.cn

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