昨晚，电子烟龙头思摩尔公布2024年年报，业绩不及预期：

受此影响，思摩尔今日股价大幅低开6%，但很快扭转颓势，由跌转涨，盘中一度涨超11%！ $思摩尔国际(06969)$

低开高走最为提振投资者士气，如果将时间拉长，思摩尔已经从一年前的最低点4.5港币涨到现在的14.72元，涨幅超3倍！

思摩尔要王者归来了吗？

思摩尔是一家电子烟代工巨头，旗下业务主要有三种：

一是为若干全球领先烟草公司、独立电子雾化及其他企业客户研究、设计及制造封闭式电子雾化产品、加热不燃烧产品及特殊用途雾化产品组件；

二是为零售客户研究、设计、制造及销售自有品牌电子雾化产品及雾化美容产品；

三是基于雾化技术储备，为客户提供相关研发服务。

从收入上看，2024年思摩尔自有品牌业务营收24.75亿，占总收入的比重为21%；面向企业客户的业务营收93亿，占总收入的比重为79%：

2024年，思摩尔总营收118亿，同比增长5.6%，逆转了此前连续2年下滑的局面，正式从电子烟政策打击阴影中走了出来。

分半年度看，思摩尔2024年下半年营收67.6亿，同比增长11.8%：

分季度看，思摩尔去年四季度营收34.7亿，同比增长9.6%，增速较三季度的14%有所回落；净利润2.48亿，同比下滑45%：

思摩尔只披露简单的季度财务数据，从半年度数据上看，思摩尔利润下滑的主要原因是为了推销自营产品，增加了费用投放。

比如2024年下半年，思摩尔的销售费用达到5.5亿，同比增长72%；管理费用达到5.7亿，同比增长43%。仅研发费用小幅下降6%。

费用增长大幅推升了思摩尔的费用率，2024下半年为28.6%，高于2023年同期的26.2%：

除了费用增长侵蚀利润外，由于自营产品的毛利率低于代工，导致2024下半年的毛利率从2023年同期的41%下滑至28%，净利率从15%下滑至9%：

由此来看，思摩尔陷入了增收不增利的局面。

利润下滑之下，思摩尔的市盈率飙升至65倍，偏高：

目前，分析师预期思摩尔2025年营收在136亿，净利润18亿，假设完成目标，市盈率也在47倍，仍然偏高。

从成长性来看，根据行业顾问弗若斯特沙利文于2025年3月出具的独立市场研究报告，全球电子雾化设备市场规模按出厂价格计算，从2020到2024年期间的复合增长率约为12.9%，从2024年到2029年期间的预计复合增长率约为9.3%：

由此来看，电子烟市场已经进入成熟阶段，行业增速并不性感。

从思摩尔公司本身来看，公司将加热不燃烧业务作为公司的第二增长曲线，此类产品面向资深卷烟用户，为其提供既减害又高效的尼古丁摄入方式。

2025年是该业务的关键落地阶段，新产品有望自2025年开始逐步为集团贡献更多收入增长机会。

密切关注海关总曙公布的电子烟及类似的个人电子雾化设备出口额，从历史业绩来看，出口数据和思摩尔的业绩呈正相关，如去年四季度，电子烟出口额48.4亿，同比增长5.9%，增速较三季度的7.4%有所回落；同期，思摩尔四季度营收也出现了回落：

3月20日，海关总曙将公布今年1-2月的电子烟出口数据，该数据比思摩尔的财报频率更高，一旦出现高增长的情况，再埋伏思摩尔也不迟。

毕竟公司寄予厚望的XX曲线未必真能如愿？董事长画的3000-5000亿市值大饼，更需要数据端的验证，在恢复高增长前，高估值都是有风险的！