（来源：山西证券研究所）
本周（3月17日-3月23日）沪深300指数涨跌幅为-2.29%，农林牧渔板块涨跌幅为-0.94%，板块排名第13，子行业中水产养殖、其他种植业、食品及饲料添加剂、动物保健以及其他农产品加工表现位居前五。
本周（3月17日-3月23日）猪价涨跌互现。根据跟踪的重点省市猪价来看，截至3月21日，四川/广东/河南外三元生猪均价分别为14.65/15.62/14.57元/公斤，环比上周分别+0.00%/-0.95%/+1.96%；平均猪肉价格为20.89元/公斤，环比上涨0.48%；仔猪平均批发价格28.00元/公斤，环比上周持平；二元母猪平均价格为32.47元/公斤，环比持平；自繁自养利润为49.22元/头，外购仔猪养殖利润为-42.39元/头。截至3月21日，白羽肉鸡周度价格为7.33元/公斤，环比上涨3.09%；肉鸡苗价格为2.91元/羽，环比上涨4.30%；养殖利润为0.13元/羽。鸡蛋价格为7.40元/公斤，环比下跌2.63%。
“猪周期”表面上是价格周期，本质上是产能周期。由于生猪行业生物资产的特殊性，从母猪补栏到育肥猪出栏需要一定的时间周期。从历史实证看，产能回升不必然影响盈利周期的展开演绎，关键看产能回升的速度。2019年以来这轮周期下行底部末端的整体财务状况是2006年以来压力最大的。由于受到资金和负债的较大约束，因此弥补亏损和降低负债反而是当前行业进入盈利周期后的主基调，而不是快速加产能。虽然生猪养殖行业从2024Q2开始进入盈利周期，但是从负债率的平均下降速度来看，行业整体降负债仍有较长的一段路程要走。当前市场对于生猪产能回升对盈利周期影响的预期或过度悲观，同时可能忽略原料成本下行筑底和2025年宏观需求的潜在回升对行业的正面影响。生猪养殖行业本轮盈利时间的持续性或超出市场的悲观预期。在基本面驱动下，后续或有望迎来预期修正和估值修复，推荐温氏股份、神农集团、巨星农牧、唐人神、新希望等生猪养殖股。
在上游大宗原料震荡筑底和宏观政策发力的情景之下，在原料成本维持低位的同时，2025年肉鸡行业业绩的驱动因素或新增需求回升这一潜在变量。圣农发展当前正处于业绩周期和PB估值周期的底部区域，具备较好的配置价值。
随着上游原料价格下行筑底和下游养殖端趋于改善，饲料行业景气度有望见底回升，海大集团经营基本面有望迎来上行期；此外，公司海外饲料业务有望成为公司业绩的又一个潜在增长点，看好海大集团的投资机会。
2025年或将是宠物主粮品牌决胜的关键一年。在竞争格局开始稳固的大背景下，需要开始重点关注品牌利润端的情况。我们认为当下应重点关注把握行业趋势、引领品类浪潮，且利润端有所好转乃至不断增长的优秀国产品牌，推荐全渠道销售表现保持领先地位的国产宠物食品龙头品牌乖宝宠物，推荐旗下领先品牌持续高增，自主品牌业务盈利向上的中宠股份。
风险提示：养殖疫情风险；自然灾害风险；饲料原料价格波动风险；食品安全风险；汇率波动风险。
【生猪养殖股的逻辑框架：猪价与能繁母猪的4象限模型】
生猪养殖股的逻辑框架：猪价与能繁母猪的4象限模型。我们认为生猪养殖股的运行方向主要取决于“猪价运行方向”和“能繁母猪存栏量运行方向”这两个因素的合力方向。沿着“猪价运行方向”和“能繁母猪存栏量运行方向”这两个维度大致可以分为4个象限。在猪价周期的运行过程中，这4个象限出现轮动，并通过各个象限里的逻辑演绎，影响着生猪养殖股的运行方向。在猪价和能繁母猪存栏量的4个组合象限中，生猪养殖股上涨的驱动力从强到弱依次是：象限4 > 象限3 ≥象限1 > 象限2。
图1：生猪养殖股运行方向的驱动因素
资料来源：山西证券研究所图2：能繁母猪产能和猪价走势组合的4个象限，及其可能对应的逻辑演绎
资料来源：山西证券研究所【农业板块本周行情回顾】
本周（3月17日-3月23日）沪深300指数涨跌幅为-2.29%，农林牧渔板块涨跌幅为-0.94%，板块排名第13，子行业中水产养殖、其他种植业、食品及饲料添加剂、动物保健以及其他农产品加工表现位居前五。
行业涨跌幅前十公司包括：好当家（+21.83%）、*ST佳沃（+19.53%）、开创国际（+17.42%）、ST天邦（+8.99%）、*ST傲农（+6.99%）、百洋股份（+5.67%）、宏辉果蔬（+5.17%）、晓鸣股份（+4.42%）、生物股份（+3.98%）、绿康生化（+3.70%）。
行业涨跌幅后十公司包括：中基健康（-7.46%）、朗源股份（-8.17%）、润农节水（-9.65%）、驱动力（-10.66%）、路斯股份（-10.66%）、秋乐种业（-11.15%）、永顺生物（-11.19%）、大禹生物（-13.76%）、欧福蛋业（-14.61%）、雪榕生物（-16.12%）。
图3：本周各行业板块涨跌幅
资料来源：Wind，山西证券研究所图4：本周农业各子行业涨跌幅
资料来源：Wind，山西证券研究所图5：农业板块本周前十领涨个股
资料来源：Wind，山西证券研究所图6：农业板块本周前十领跌个股
资料来源：Wind，山西证券研究所【行业数据】
生猪养殖
本周（3月17日-3月23日）猪价环比涨跌互现。根据跟踪的重点省市猪价来看，截至3月21日，四川/广东/河南外三元生猪均价分别为14.65/15.62/14.57元/公斤，环比上周分别+0.00%/-0.95%/+1.96%；平均猪肉价格为20.89元/公斤，环比上涨0.48%；仔猪平均批发价格28.00元/公斤，环比上周持平；二元母猪平均价格为32.47元/公斤，环比持平；自繁自养利润为49.22元/头，外购仔猪养殖利润为-42.39元/头。根据国家发展和改革委员会价格监测中心监测，2025年3月19日猪粮比价为6.78，环比3月12日下跌1.17%。
图7：国内外三元生猪价格走势（单位：元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图8：国内猪肉价格走势（单位：元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图9：自繁自养的生猪养殖利润（元/头）
资料来源：Wind，山西证券研究所图10：外购仔猪的生猪养殖利润（元/头）
资料来源：Wind，山西证券研究所图11：国内仔猪价格走势（单位：元/千克）
资料来源：Wind，山西证券研究所图12：国内二元母猪均价（单位：元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图13：我国能繁母猪存栏量（万头）
资料来源：Wind，山西证券研究所图14：生猪养殖上市公司生猪出栏量趋势
资料来源：公司公告、Wind、山西证券研究所家禽养殖
截至3月21日，白羽肉鸡周度价格为7.33元/公斤，环比上涨3.09%；肉鸡苗价格为2.91元/羽，环比上涨4.30%；养殖利润为0.13元/羽。鸡蛋价格为7.40元/公斤，环比下跌2.63%。
图15：我国白羽肉鸡主产区平均价（元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图16：白羽商品代肉鸡苗平均价（元/羽）
资料来源：Wind，山西证券研究所图17：白羽肉毛鸡养殖利润（元/只）
资料来源：Wind，山西证券研究所图18：国内鸡蛋市场零售价（元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所饲料加工
2025年1-2月全国工业饲料总产量同比增长。2025年1—2月，全国工业饲料产量4920万吨，同比增长9.6%。其中，配合饲料、浓缩饲料、添加剂预混合饲料分别同比增长9.8%、9.2%、5.6%。饲料产品出厂价格同比明显下降，与上年12月份相比，配合饲料出厂价格小幅下降，浓缩饲料出厂价格有所提高。饲料企业生产的配合饲料中玉米用量占比为47.2%，比上年12月份增长1.2个百分点；配合饲料和浓缩饲料中豆粕用量占比为13.3%，与上年12月份基本持平。
图19：育肥猪配合饲料平均价（元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图20：肉鸡配合料平均价（元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图21：蛋鸡配合料平均价（元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图22：全国饲料当月总产量（万吨）
资料来源：Wind，山西证券研究所水产养殖
海水产品方面，截至3月21日，海参价格为110.00元/千克，环比上周下跌38.89%；对虾价格为300.00元/千克，环比持平；鲈鱼48.00元/千克，环比下跌4.00%。淡水产品方面，截至3月14日，草鱼价格为15.43元/公斤，环比上涨0.65%；鲫鱼价格为20.98元/公斤，环比上涨1.16%；鲤鱼价格为14.00元/公斤，环比上涨0.79%；鲢鱼价格为13.67元/公斤，环比上涨0.22%；截至3月14日，国际鱼粉现货价为1739.82美元/吨，环比上涨1.75%。
图23：水产批发市场海参大宗价（元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图24：水产批发市场对虾大宗价（元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图25：水产批发市场鲈鱼大宗价（元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图26：草鱼、鲫鱼批发价（元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图27：鲤鱼、鲢鱼批发价（元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图28：鱼粉国际现货价（美元/吨）
资料来源：Wind，山西证券研究所种植与粮油加工
本周豆粕豆油价格环比下跌。截至3月21日，大豆现货价格3856.79元/吨，环比上周持平；豆粕价格环比下跌5.27%，豆油价格环比下跌0.65%，菜籽油价格环比上涨0.37%；截至3月21日，玉米/小麦现货价格分别为2266.86/2431.50元/吨，环比上周分别+0.17%/+0.08%。菌类产品方面，金针菇价格为4.60元/公斤，环比上周持平；杏鲍菇价格为5.50元/公斤，环比上周持平。
截至3月21日，白糖经销价格为6284.00元/吨，环比上涨1.13%，截至3月14日，原糖国际现货价19.08美分/磅，环比上涨6.35%。
图29：国内玉米现货价（元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图30：国内大豆现货价（元/吨）
资料来源：Wind，山西证券研究所图31：国内小麦现货价（元/吨）
资料来源：Wind，山西证券研究所图32：国内豆粕现货价（元/千克）
资料来源：Wind，山西证券研究所图33：国内豆油现货价（元/吨）
资料来源：Wind，山西证券研究所图34：国内菜油现货价（元/吨）
资料来源：Wind，山西证券研究所图35：金针菇价格（元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图36：杏鲍菇价格（元/公斤）
资料来源：Wind，山西证券研究所图37：国内白糖价格（元/吨）
资料来源：Wind，山西证券研究所图38：国际原糖现货价格（美分/磅）
资料来源：Wind，山西证券研究所图39：全球和中国玉米供需平衡表
资料来源：USDA、山西证券研究所图40：全球和中国大豆供需平衡表
资料来源：USDA、山西证券研究所图41：全球和中国小麦供需平衡表
资料来源：USDA、山西证券研究所图42：全球和中国大米供需平衡表
资料来源：USDA、山西证券研究所【重点公司公告】
1.金龙鱼：2024年年度报告。公司营业收入为2388.66亿元，同比减少5.03%。归属于上市公司股东的净利润为25.02亿元，同比减少12.14%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为9.72亿元，同比减少26.42%。基本每股收益为0.46元。此外拟向全体股东每10股派发现金红利1.11元。
2.巨星农牧：2024年年度报告。公司2024年年度营业收入60.78亿元，同比增长50.43%；归属于上市公司股东的净利润5.19亿元，扭亏为盈；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润5.16亿元，扭亏为盈；基本每股收益1.02元/股。拟向全体股东按每10股分配现金红利1.73元。
风险提示：因畜禽养殖疫情和自然灾害导致养殖存栏出现损失的风险。极端天气和自然灾害导致养殖基地受损，从而影响生产和出栏的风险。昆虫灾害、干旱洪涝等自然灾害导致玉米大豆等原料供给减少和饲料原料涨价的风险。
分析师：陈振志
执业登记编码：S0760522030004
分析师：张彦博
执业登记编码：S0760524100001
报告发布日期：2025年3月24日
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