（来源：博时基金）

近期信用债市场持续修复，收益率下行、利差收窄，1 - 3 年期信用债表现格外亮眼。具体来看，城投债和产业债的市场热度明显回升，买盘情绪高涨，成交活跃度大幅增加；银行资本债中，大行发行的中长久期品种表现出色，利差收窄幅度显著。

从市场情绪来看，无论是卖方还是买方，普遍持有较为乐观的态度。支撑这一乐观情绪的因素众多，基本面逻辑保持稳定、央行释放出缓和信号、银行负债端压力得到有效缓解、当前入场点位性价比颇高等因素，都为市场注入了信心。

PART.01

过往季末规律：探寻潜在线索

回顾历史数据，自 2019 年起，在一季度末的最后 5 个交易日，信用债收益率大多呈下行趋势。不过，信用利差却多出现小幅走阔的情况。这一季节性规律或许能为我们判断当前市场提供一定的参考依据。

PART.02

MLF操作：市场波动的“催化剂”

3 月 24 日，央行官网发布重要公告，开展 4500 亿元中期借贷便利（MLF）操作，并且从本月开始，将 MLF 操作方式由单一价位中标调整为多重价位中标，也就是美式招标。此次操作意义重大，本月 MLF 到期金额为 3870 亿元，实现净投放 630 亿元，这是自 2024 年 7 月以来 MLF 首次实现净投放，充分彰显了央行适度宽松的货币政策取向。

自去年 10 月央行启用买断式逆回购后，买断式逆回购余额稳步上升，极大地减轻了 MLF 投放中长期流动性的压力，MLF 余额也从峰值的 7.3 万亿元逐渐降至约 4 万亿元。进入 2024 年，央行继续灵活运用多种工具投放流动性，Z1 - 2 月买断式逆回购、MLF 合计净投放超过 1.3 万亿元，有力地维持了流动性的充裕状态，保障了货币市场利率的平稳运行。

采用多重价位中标方式后，MLF 资金成本有望整体降低，这不仅能缓解银行净息差压力，还能进一步增强金融支持实体经济的可持续性。

后市展望：机遇暗藏

展望后市，3 月末或为配置信用债的优质时期。

从资金供需角度来看，季末银行理财通常可能会面临回表压力，理财规模往往可能会出现下降，这或将导致信用债需求减少，进而推升信用债利差。不过，对于投资者而言，这或许是在二级市场以更合理价格买入债券的好机会。以 3Y AA + 城投债为例，在 2023 年和 2024 年 3 月的最后一周，利差分别走扩了 2bp 和 5bp，这样的时机值得重点关注。

从市场走势来看，信用债在 4 月和 5 月可能迎来信用利差收窄。理财规模一般可能会在季初月迅速回升，4 月理财规模通常可能会大幅增长，5 月理财规模相对稳定。而在这期间，信用债净融资处于全年较低点，这种供需关系的变化会带动信用利差收窄，或使得 4 - 5 月成为信用债利差压缩的好时期。

信用债配置策略：把握关键方向

展望未来，从供需和票息等多个角度综合分析，中高等级信用债仍具备较高的配置价值。

在供给端，在化债政策的大背景下，城投新增融资面临较大的收缩压力。同时，房地产销售和基建短期内难以实现明显改善，非金信用债供给不足的现象可能会长期存在。而在需求端，保险公司、自营机构以及理财等投资主体，都对信用债有着强烈的配置需求。

年初债券市场经历调整后，当前高等级信用债的静态利率已回至去年 7 - 8 月的水平，信用利差也得到了大幅修复。在适度宽松的货币政策支持下，综合考虑市场供需、机构投资行为以及宏观基本面等诸多因素，中高等级信用债或是较优质的配置选择。

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