（来源：覃汉研究笔记）

资金面部分，未来一周，资金面核心利好为政府债净融资规模明显下降等，核心利空为7天逆回购到期的规模不小，预计资金面大概率维持稳定偏松的状态。

存单部分，未来一周，存单到期约7500亿，供给端面临的压力再次回升，需求端在债市调整过程中可能会面临负反馈导致，需关注需求端改善的持续性如何，对应存单收益率或呈现震荡走势。

1、资金面部分：（1）央行过去一周全周7天期逆回购净回笼，操作上体现央行稳健的态度，人民币兑美元汇率小幅升值至7.23，稳汇率带给央行的压力小幅下降。“宽货币”的落地时点将继续延后，降准降息的预期下修；（2）由于政府债净融资规模的下降，跨月后资金回流，财政支出大概率投放，各期限资金利率明显下行，资金面过去一周较2月有所修复；（3）从资金融出结构观察，银行体系的融出过去一周继续抬升，上升至2.2万亿以上，反映出银行体系超储消耗压力有所缓解；（4）未来一周，资金面核心利好为政府债净融资规模明显下降等，核心利空为7天逆回购到期的规模不小，预计资金面大概率维持稳定偏松的状态。

2、存单部分：（1）供给端，当前银行缺负债情况较严峻，未来3周同业存单到期规模总计超2.2万亿。需求端，过去一周资金利率明显下降后，非银系增持需求改善；（2）未来一周，存单到期约7500亿，供给端面临的压力再次回升，需求端在债市调整过程中可能会面临负反馈，需关注需求端改善的持续性如何，对应存单收益率或呈现震荡走势；（3）就策略而言，全年来看，2%的存单具有性价比，配置盘可逐步介入，但对于交易盘，建议观察未来一周资金面态势后考虑介入。

作者：陈婷婷

全文：3525字 | 8分钟阅读

一、周度流动性跟踪

1.1 资金复盘：央行大额净回笼，但资金面边际

转

松

过去一周（2025年3月3日-2025年3月9日，下同），流动性各关键因素跟踪如下：

1、央行投放跟踪：统计期内，7天期逆回购资金到期15957亿，央行投放7天期资金7779亿，全周资金累计净回笼8178亿，7天OMO存量下降至7779亿。

2、汇率走势跟踪：统计期内人民币兑美元即期汇率小幅升值4.98基点，逆周期因子运用较为明显。

3、政府债进度跟踪：（1）统计期内国债净融资1164.1亿，年初至今净融资9580.1亿，完成全年计划的14.4%；（2）统计期内新增地方债（新增一般债+新增专项债）发行505.5亿，年初至今发行8524.2亿，完成全年计划的12.5%，进度略高于去年同期。

4、资金结构跟踪：（1）统计期按照资金净融出平均规模来看，国有行>货基>股份行>其他非银机构>理财子，按照资金净融入平均规模来看，基金>券商>其他产品>保险>城商行>农商行；（2）其中银行系和大行体系继续融出明显增加，货基和理财子边际融出减少，非银系的融入呈现小幅增加状态，杠杆小幅提升；（3）资金价格部分，银行体系资金边际转松，DR、R资金价格全线回落，隔夜和7天利率贴近1.8%运行，R007-DR007全周个位数运行，流动性分层情况基本消解，非银流动性较为充裕；（4）全周来看，虽然央行全周净回笼流动性，但跨月后资金回流，资金体感经历相较于上周环比明显转松，市场资金情绪改善。

1.2 存单复盘：存单净融资提量，买盘环比边际改善

过去一周，存单一二级市场情况如下:

1、一级市场跟踪：（1）统计期内，同业存单净融资规模为3,064.30亿元，发行总额达9,041.60亿元，到期量为5,977.30亿元。未来三周，将分别有7,583.80亿元、7,380.20亿元、8,291.80亿元的同业存单到期；（2）各期限发行利率大多下行，平均发行利率小幅下降，为2.0515%（前值2.0622%）。

（2）二级市场跟踪：（1）统计期增持力量中，其他非银机构>农商行>保险>其他产品>基金>外资行>货基>理财，减持力量中，券商>城商行>大行>股份行；（2）按照边际情况来看，其中大行买转卖，货基/基金/理财卖转买，股份行/城商行边际减持增加，农商行/保险/产品户/其他非银机构增持扩大，券商减持收敛；（3）整体来看，存单核心买盘需求力量持续小幅改善，3M-9M的存单收益率小幅下行，其中1M/3M/6M/9M/1Y期限存单收益率分别变化+11.17BP/-4.95BP/-1.85BP/-1.30BP/+1.98BP，曲线延续倒挂。

1.3 下周关注：重要会议召开后的央行操作

未来一周（2025年3月10日-2025年3月16日，下同）关注：

1、资金面部分：（1）央行过去一周全周7天期逆回购净回笼，操作上体现央行稳健的态度，人民币兑美元汇率小幅升值至7.23，稳汇率带给央行的压力小幅下降。部长记者，会上潘行长提及的“择机降准降息”，从市场解读来看，“宽货币”的落地时点将继续延后，降准降息的预期下修；（2）由于政府债净融资规模的下降，跨月后资金回流，财政支出大概率投放，各期限资金利率明显下行，资金面过去一周较2月有所修复；（3）从资金融出结构观察，银行体系的融出过去一周继续抬升，上升至2.2万亿以上，反映出银行体系超储消耗压力有所缓解，非银融入小幅增加，资金利率大幅下降后，非银杠杆水平预计小幅抬升；（4）未来一周，资金面核心利好为政府债净融资规模明显下降等，核心利空为7天逆回购到期的规模不小，预计资金面大概率维持稳定偏松的状态。

2、存单部分：（1）供给端，当前银行缺负债情况较为严峻，未来3周同业存单到期规模总计超2.2万亿。需求端，过去一周资金利率明显下降后，非银系增持需求改善；（2）未来一周，存单到期约7500亿，供给端面临的压力再次回升，需求端在债市调整过程中可能会面临负反馈导致，需关注需求端改善的持续性如何，对应存单收益率或呈现震荡走势；（3）就策略而言，全年来看，2%的存单具有性价比，配置盘可逐步介入，但对于交易盘，建议观察未来一周资金面态势后考虑介入。

二、风险提示

模型和假设不精确，导致对中长期债基久期以及债市杠杆率等指标走势误判；

货币政策超预期变动，导致债券收益率超预期上行或下行；

二级市场成交数据不能完全反映机构持仓水平，导致对机构持债趋势误判；

统计期内货币政策操作思路发生转变，进而导致对流动性展望出现误判；

外汇占款、信贷投放等流动性关键变量发生超预期变动，导致流动性大幅宽松或收敛；

统计期内政府债融资与原计划不符，导致政府债数据未及时更新；

统计期内同业存单净融资超预期，进而导致同业存单收益率超预期上行或下行。